"سيرتفع الدين الحكومي إلى نحو 200% من الناتج المحلي"
"موديز": وقف الدفع يطال تصنيف ودائع المصارف والعملة

المركزية- اعتبرت وكالة "موديز" في تقريرها الصادر أمس، أن "الروابط المالية الضيّقة للغاية بين المصارف السيادية والمصارف المحلية إلى تأثير كبير من التخلف عن سداد الديون السيادية، وهو ما ينعكس في التصنيف اللاحق لتصنيف ودائع المصارف اللبنانية والعملة المحلية".

وأورد التقرير: في 7 آذار 2020، أعلن لبنان (Ca  مستقر) قراره تأجيل سداد السندات الدولية المستحقة أمس، والدخول في مفاوضات بحسن نية مع الدائنين المحليين والخارجيين لإعادة هيكلة ديون الحكومة. يجيب هذا التقرير على الأسئلة المطروحة بشكل متكرّر في ما يتعلق بالضغوط المالية والاقتصادية المتزايدة في لبنان والتي نتج عنها قرار من المحتمل أن يترتب عليه خسائر كبيرة للدائنين من القطاع الخاص، كما يتضح من تخفيض التصنيف السيادي للبنان في الآونة الأخيرة في 21 شباط.

أضاف: على رغم تاريخ الديون ومقاييس القدرة على تحمل التكاليف الضعيفة للغاية، تجنّب لبنان التخلف عن السداد في الماضي. لماذا هذا الوقت مختلف؟ أدى تدهور ميزان المدفوعات في لبنان مع إغلاق الطرق التجارية الرئيسية في اتجاه سوريا والتدفقات الكبيرة للاجئين، إلى تقويض تدريجي لنموذج التمويل اللبناني القائم على الاستثمار الأجنبي المباشر وتدفقات رأس المال بشكل رئيسي من مجلس التعاون الخليجي والشتات اللبناني. أدت الاضطرابات السياسية الإقليمية والمحلية إلى عرقلة تدفقات الودائع.

ورأت "موديز" أن "خطوات مصرف لبنان لدعم تمويل الدين الحكومي والاقتصاد لا يمكن أن تعوّض عن التأخير في الدعم المالي الدولي في غياب إصلاح مالي موثوق". وسألت عن "الروابط المالية بين الحكومة والبنك المركزي والقطاع المصرفي"، فأشارت الى ان تدابير مصرف لبنان على مدى السنوات القليلة الماضية أدّت إلى تحفيز تدفقات الودائع الجديدة من الخارج، "وبالتالي دعم متطلبات الحكومة للاقتراض واحتياطيات النقد الأجنبي إلى زيادة الروابط الوثيقة للميزانية العمومية بين النظام السيادي والنظام المالي".

وتوقعت ان يكون للتخلف عن سداد الديون الحكومية تأثير سلبي كبير على الصحة المالية للمصارف، "مما سيؤدي بدوره إلى تقويض الاقتصاد والموازنة العامة للحكومة. نتوقع أن يؤدي كشف نموذج التمويل هذا، إلى خسائر كبيرة نسبياً للدائنين من القطاع الخاص في ضوء ضعف قدرة القطاع العام على امتصاص الخسائر".

هل سيبقي لبنان على ربط الليرة بالدولار؟  سؤال أجابت عنه "موديز" بالإشارة الى ان المستوى المنخفض للغاية لاحتياطات النقد الأجنبي يعني أن الضغط على الليرة حاد، كما يتضح من سعر صرف موازٍ أضعف بكثير من ذي قبل. يمكن أن يشكّل تعديل سعر الصرف جزءاً من خطة تعديل اقتصادي شاملة. يشير تحليل حساسية الديون الذي أجريناه إلى أن الاستهلاك سيؤدي إلى تضخيم عبء الدين الحكومي بشكل كبير، مع تحقيق فوائد في زيادة القدرة التنافسية تتحقق فقط على المدى الطويل.

ولفتت الى ان "التصنيف المقبل للمصارف اللبنانية أخذ في الاعتبار عملية إعادة هيكلة الديون السيادية على المدى القريب مع خسائر كبيرة محتملة للدائنين. كما يعكس تدهور الأوضاع المالية والاقتصادية في البلاد، والتي تهدّد استدامة ربط العملة، وقد تؤدي إلى المزيد من الخسائر للمصارف.

لماذا هذا الوقت مختلف؟ أوردت "موديز": حتى وقت قريب، كان لبنان قادراً على تأمين تمويل ديون الحكومة والاقتصاد. ومع ذلك، تسبّبت الصدمات الخارجية والمحلية في السنوات الماضية، في انهيار نموذج الاستدانة العالية في البلاد مع نضوب مصادر التمويل المختلفة. منذ نهاية الحرب الأهلية في 1990، تلقى لبنان حُزم دعم مالي دولية كبيرة ومتتالية ركزت على إعادة بناء البنية التحتية المادية. في المرحلة الثانية التي بدأت عام 1997، قدمت معظم المساعدات المالية الخارجية ميزان المدفوعات ودعم الاستقرار المالي، على حساب الاستثمارات الإنتاجية.

وتابعت: في الحالتين، ساعدت حزم الدعم الخارجي التي نُظمت في إطار مؤتمري "باريس 2" و"باريس 3" على التغلب على تحديات المالية والسيولة المماثلة لتلك التي واجهتها في الفترة التي سبقت الأزمة الحالية. وكان لبنان أيضاً قادراً على الاعتماد على الدعم المالي من دول مجلس التعاون الخليجي في شكل ودائع مباشرة متقطعة في المصرف المركزي عام 1997 وعام 2001، مما عزّز ثقة المستثمرين والمودعين وعاد تدفق رؤوس الأموال من الخارج. لم تتحقق قنوات الدعم التقليدية هذه المرة، وأغلقت نافذة الفرصة لوقف الانكماش الاقتصادي والمالي المتسارع، ما دفع قرار الحكومة بحظر مدفوعات الديون.

وشرح أن "عقب ثورات "الربيع العربي" في المنطقة التي بدأت في 2011، انخفض نمو لبنان بشكل حاد نتيجة تراجع النشاط السياحي وإغلاق الطرق التجارية المؤدية إلى سوريا، الشريك التجاري الرئيسي. كما أدى التدفق الكبير للاجئين السوريين الذين يصل عددهم إلى 25% من السكان، إلى زيادة الخدمات العامة والبنية التحتية مع زيادة الطلب على الواردات. وأدى ذلك إلى تدهور في الحساب الجاري. كذلك، أدّى الانهيار في أسعار النفط إلى انخفاض الاستثمار الأجنبي المباشر والتحويلات، لا سيما من دول مجلس التعاون الخليجي التي تستضيف نحو ثلث المغتربين اللبنانيين".

وأضاف التقرير "واجهت الحكومة التدهور الناتج في عجز الحساب الجاري، نحو 24% من الناتج المحلي الإجمالي في النصف الأول من 2019، عن طريق الاقتراض المتزايد من أسواق رأس المال الدولية حتى ارتفعت العائدات من منتصف 2019. وفي الوقت عينه، بدأ مصرف لبنان بمواجهة الانخفاض في نمو الودائع وأصول احتياطي العملات الأجنبية من 2015، مع بدء عمليات الهندسة المالية في أيار 2016 لتحفيز تدفقات الودائع عبر الحدود. عززت هذه العمليات التدفقات الداخلية موقتًا، لكن على حساب تدهور مركز الأصول الأجنبية وعدم تطابق الاستحقاق بالنسبة إلى المصارف".

وأشار إلى أن "إعلان حزمة الدعم المالي لـ"باريس 4" في مؤتمر "سيدر" في 7 نيسان 2018 لم يعزز الثقة وتدفقات الودائع بسبب التأخير الطويل في تشكيل الحكومة بعد الانتخابات في أيار 2018 - تم تشكيل حكومة في نهاية المطاف في أواخر كانون الثاني 2019 - وبسبب التأخير المستمر في تنفيذ الإصلاح والتي استمرت خلالها ديناميات الودائع في التدهور بمعدل متسارع. وانعكست حال عدم اليقين السياسي المتزايدة في المخاطر السيادية والتي بدأت تتباعد بشكل كبير عن المتوسط العالمي في أواخر 2017 وبشكل أكثر منهجية بعد نيسان 2018، ما زاد من تكاليف إعادة التمويل للسندات اللبنانية الدولية المستحقة. واتسعت هوامش EMBI إلى أكثر من 1100 نقطة أساس (bp) على سندات الخزانة الأميركية في منتصف تشرين الأول2019، وارتفعت إلى أكثر من 2400 في تشرين الثاني 2019 من نحو 500 نقطة أساس في أوائل أيار 2018. أثرت تصورات المخاطر السياسية المتزايدة أيضاً على تدفقات الودائع المصرفية الشهرية والتي بخلاف الحالات السابقة، لم تعود إلى المستوى السابق".

أضاف: أدّت الاحتجاجات الشعبية التي اندلعت في 17 تشرين الأول 2019 إلى استقالة حكومة سعد الحريري وإغلاق المصارف موقتًا وفرض ضوابط غير رسمية على رأس المال. إن الرفض الواسع النطاق للمؤسسة السياسية من قبل السكان يتبلور سجل الحكومات المتعاقب الضعيف للغاية في تقديم الخدمات العامة وتصوّر للفساد المتأصل.

ونتيجة لذلك، أضاف تقرير "موديز": ظل العجز المزدوج بدون ضوابط وبدون تمويل، وهناك أزمة الديون وميزان المدفوعات، ولكن لا مفرّ منها. وفقًا لتقديراتنا، انخفضت احتياطات العملات الأجنبية القابلة للاستخدام إلى 5-10 مليارات دولار مقابل متطلبات خدمة الدين بالعملات الأجنبية عند 4.7 مليار دولار في 2020 و4 مليارات دولار في 2021. وكخطوة تالية، ستركّز الحكومة على خطط الإصلاح المالي المتأخرة المتفق عليها مع المانحين الدوليين الموجّه نحو قطاع الكهرباء كمصدر رئيسي لعدم الكفاءة المالية والاقتصادية، والتي يمكن أن تستفيد من دعم الاستثمار الدولي على النحو المحدّد في الخطة الاستثمارية في نيسان 2018.

الروابط المالية بين الحكومة والمركزي والمصارف؟ وفيما نجحت التدابير التي اتخذها البنك المركزي للحفاظ على بعض الاستقرار في الاقتصاد الكلي والمالي في إرجاء الأزمة، زادت الروابط بين المصارف والحكومة، ما جعل الآثار المترتبة على التخلف عن سداد الديون السيادية شديدة للغاية بالنسبة إلى المصارف. ومع ربط سعر الصرف وارتفاع معدل دولرة الودائع من 60% الى 80% بتغذية من التحويلات، اعتمد لبنان على تدفقات ثابتة من الدولار لتمويل الحكومة، والحفاظ على الاستقرار المالي والحفاظ على ربط العملة.

من أيار 2016 وحتى صيف 2019، تدخل مصرف لبنان عبر سلسلة من العمليات المالية لتحفيز المصارف على وضع أصولها الأجنبية السائلة معه بدلاً من المصارف الدولية. وقد فعلت ذلك بهدف تحقيق الاستقرار في صافي وضع الأصول الأجنبية أو احتياطيات النقد الأجنبي، وتزويد المصارف بالعائدات لتقديم فوائد ودائع تنافسية تضمن استمرار التدفقات. ومع ذلك، تعرّضت هذه العمليات المالية لعوائد متناقصة مع تدهور صافي الأصول الأجنبية للمصارف وخلق عدم استحقاق في ميزانياتها العمومية.

بعدما بدأ التأثير الكبير المبدئي على نمو الودائع بالتلاشي، أدخل مصرف لبنان مقياسًا جديدًا في النصف الثاني من 2017 والذي بموجبه تتمتع المصارف التي تضع عملات أجنبية مع المركزي لأكثر من 5 سنوات بأسعار فائدة سائدة بخيار اقتراض ما يعادل 1.25 أضعاف وضعهم عند 2% بالعملة المحلية، شرط استخدام المال لشراء سندات الخزانة أو إعادته إلى مصرف لبنان.

ووفق "موديز"، "أتاحت مركزية السيولة في مصرف لبنان في البداية، إبقاء أسعار الفائدة منخفضة وثابتة من خلال شراء الدين الحكومي المحلي والأجنبي الذي لم يستوعبه النظام المصرفي. في نهاية 2019، توسعت موجودات الدين بالليرة في مصرف لبنان إلى 54% (نحو 30 مليار دولار، 56% من الناتج المحلي الإجمالي) من نحو 25% في نهاية 2010.

هل سيبقي لبنان على ربط الليرة بالدولار؟ أورد التقرير: نقوم بتقييم الضغط على ربط الليرة اللبنانية بالحدة، مما يشير إلى تغيير مفاجئ وكبير محتمل في سعر الصرف. وفقًا للمعايير القياسية لمدى كفاية احتياطي النقد الأجنبي بالنسبة إلى الذين لديهم سعر صرف ثابت ونظام مصرفي كبير، فإن احتياطي العملات الأجنبية لدى مصرف لبنان انخفض أو انخفض إلى ما دون المستويات الدنيا. ويعكس هذا التقييم النمو السريع المتوازي سوق سعر الصرف يبدأ في صيف 2019.

أضاف: من الأمور ذات الصلة أيضًا باستدامة ربط العملات، احتمالات الوصول في المستقبل إلى السيولة بالعملات الأجنبية لدعم النمو والاستثمار في هذا الاقتصاد الذي يعتمد بدرجة كبيرة على الاستيراد.

إن استعادة بيئة تجارية أكثر تنافسية موجهة نحو الإنتاج المحلي من شأنها أن تساعد على زيادة مستدامة في توقعات نمو الاقتصاد وتقليل المدخرات الهيكلية إلى اختلال الاستثمار الذي يولد احتياجات تمويل خارجية عالية.

وعند معدل المواز الحالي البالغ نحو 2600 ليرة للدولار مقارنة بالسعر الرسمي 1507 ليرة للدولار، يعكس سوق الصرف الموازي تطورات في سعر الصرف الفعلي الحقيقي (REER)  الذي ارتفع بنسبة 50% عن سعر الأساس في كانون الأول 2007.

وتوقعت أن "يتدهور الـREER  أكثر في ظل الزيادات المحلية الأخيرة في الأسعار التي تغذيها الليرة اللبنانية الضعيفة، وفي أعقاب الارتفاع غير المسبوق في العملة المحلية المتداولة خلال الربع الماضي، حيث سحب السكان ودائعهم، مما أضعف من القدرة التنافسية النسبية للاقتصاد واستدامته".

ونظراً إلى هذه الاتجاهات، فرأت "احتمالاً كبيرًا لإجراء تعديل في سعر الصرف كجزء من خطة تعديل اقتصادي شاملة. في ضوء المدخرات الوطنية السلبية في لبنان والتوجّه المرتفع للغاية على الواردات على حساب قاعدة الإنتاج المتآكلة، فإن الانخفاض الحاد في الليرة اللبنانية يستلزم انخفاضًا كبيرًا في القوة الشرائية للسكان وزيادة كبيرة جداً في عبء الدين الحكومي".

وختم التقرير: لتوضيح ذلك، في ظل خفض قيمة العملة مرة واحدة بنسبة 20%، سيرتفع الدين الحكومي إلى نحو 200% من الناتج المحلي الإجمالي. عملياً، من المحتمل أن تكون الصدمة أكبر، إذ من شأن الانخفاض الكبير في القيمة أن يعمق الانكماش الاقتصادي ويساهم في ارتفاع كلفة الدين. بمرور الوقت، يمكن أن تدعم قدر أكبر من القدرة التنافسية توقعات النمو على المدى الطويل والتي من شأنها أن تساعد في تثبيت عبء الديون.